主页/名合娱乐挂机/主页， 傲世皇朝电脑挂机下载，高端电子封装材料新龙头，聚焦核心和“卡脖子”环节关键材料。公司是一家专业从事高端电子 封装材料研发及产业化的国家级专精特新重点“小巨人”企业。凭借对电子封装材料的深刻理解、 完全自主研发的核心技术平台体系以及对客户需求的精准把握，形成了覆盖晶圆加工、芯片级封 装、功率器件封装、板级封装、模组及系统集成封装等不同的封装工艺环节和应用场景的全产品 体系，满足下游应用领域前沿需求并提供创新性解决方案，进入到众多知名客户的供应链体系， 在半导体、消费电子等领域打破海外垄断，助力我国高端电子封装材料国产替代。

　　深耕行业二十载，开启高速成长新阶段。公司成立初期主要经营工业制造、汽车、矿山等领域的 配套粘贴材料，引入以陈田安博士为首的核心研发团队及国家集成电路基金后开始战略转型，逐 步完成在最高端的集成电路等领域布局，并形成了从 0 级封装到 3 级封装的全产业链。未来公司 将坚持四大方向，实施“1+6+N（New）”的市场发展战略，以“集成电路封装到智能终端封装 等电子系统封装”为一个主链条，重点贯穿集成电路封装、智能终端模组、平面显示、新能源动 力电池、光伏电池、高端装备在内的 6 个细分应用市场，在半导体先进封装等新兴（N）细分市 场持续突破，实现快速发展。

　　技术实力雄厚，客户资源丰富，细分领域均处于领先地位。德邦科技主要产品包括集成电路封装 材料、智能终端封装材料、新能源应用材料、 高端装备应用材料四大类别。在集成电路封装材料 领域，公司已率先导入国内三大封测厂商，成为国产替代引领者；在智能终端、新能源应用材料 领域，公司具备与国际厂商直接竞争的能力，分别导入苹果、小米、华为以及通威股份、宁德时 代、中航锂电等优质客户 。 同时公司在上述头部客户中均享有较高供应地位。根据招股书，公司晶圆 UV 膜等领域是通富微 电、长电科技、华天科技、日月新等知名集成电路封测企业的唯一国内批量供应商；在聚氨酯热 熔胶、共型覆膜、紫外光固化胶等领域是歌尔股份、立讯精密、华勤技术等知名厂商的核心供应 商；在光伏叠晶材料领域是通威太阳能等知名光伏组件制造企业的唯一供应商；在双组份聚氨酯 热熔胶领域是宁德时代等知名动力电池制造商采购量处于前列的供应商。

　　聚焦四大景气赛道，产品线覆盖广，定位高端，协同效应显著。我们认为公司具备产品覆盖广、 产品定位高端、客户资源的广度及深度、技术壁垒高筑等竞争优势。在集成电路领域已实现从 0 到 1 的突破，国产替代大背景下未来从“1”到 “N”值得期待；在新能源领域公司已成为细分产业 龙头，受益产业趋势带来业绩高增长；在智能终端领域，公司致力于产品类别拓宽 由 TWS 耳机 向手机 、 笔记本 、 平板 、 AR/VR 等渗透 。 公司各业务板块成长无虞，同时公司通过实现从晶 圆级到模组级封装的工艺流程全覆盖，实现生态闭环，一体化协同优势将进一步深化公司长期竞 争力，业绩弹性有望在各业务板块的协同之下加速释放 。

　　股权结构稳定，子公司业务分工明确。公司实控人团队持股比例稳定，解海华、陈田安、王建斌、 林国成及陈昕五人为公司共同实际控制人，合计持股 29%；发展过程中公司也受到宁德、通富、 联想等重磅客户间接持股；子公司围绕母公司开展业务，专注于电子封装材料的细分领域。深圳 德邦专注于导热界面材料的研发、生产和销售，威士达半导体则深耕于集成电路封装领域 UV 减 薄、划片材料等晶圆 UV 薄膜材料，东莞德邦致力于集成电路封装领域的固晶导电胶（膜）、固 晶绝缘胶、DAF 膜等芯片粘接材料的研产销，昆山德邦目前主攻高端电子专用材料。

　　发布股权激励计划，绑定核心管理层。2023 年 7 月 1 日，公司发布 23 年限制性股票激励计划， 拟向公司管理层、核心技术人员、中层骨干以及其他经董事会认定的人员共计 109 人授予 268 万 股限制性股票，授予价格为 30.91 元/股，约占公司总股本的 1.88%。其中，首次授予限制性股票 240 万股，约占公司总股本的 1.69%。较低的授予价格和较广的覆盖度有助于公司绑定核心研发 和职能团队，促进公司长远稳健发展。业绩考核目标以 22 年营收为基准，若 100%归属，要求 23-25 年营收增速不低于 22 年营收的 30%/62.5%/95%，对应 23-25 年营收考核目标分比为 12/15/18 亿元。

　　技术背景雄厚，多次参与国家级科研项目。公司是国家集成电路产业基金重点布局的半导体材料 生产企业，在国家高层次海外引进人才领衔的核心团队长期钻研下，公司在集成电路封装、智能 终端封装、动力电池封装、光伏叠瓦封装等领域实现技术突破，并已在高端电子封装材料领域构 建起了完整的研发生产体系并拥有完全自主知识产权。截至 22 年末，公司拥有国家级海外高层次 专家人才 2 人，研发人员 119 人，研发人员数量同比增长 47%，研发人员占总人数的比例接近 20%，较 21 年末的 14%显著提升。

　　公司先后参与实施了多项国家级、省级重大科研项目，作为课题单位承担了“晶圆减薄临时粘结剂 开发与产业化”、“用于 Low-k 倒装芯片 TCB 工艺的 底部填充材料研发与产业化”、“高性能热界面 材料规模化研制开发”三项国家“02 专项”项目，作为参与单位承担了“MW 级风力发电机组风轮叶 片原材料国产化”、“高效半导体照明关键材料技术研发”两项国家“863 计划”项目，作为项目牵头 单位承担了国家重点研发计划“窄间距大尺寸芯片封装用底 部填充胶材料（underfill）应用研究”项 目、山东省重点研发计划“集成电路封装关键材料开发及产业化技术”项目和“高端服务器封装关键 材料技术开发与产业化”项目，作为课题单位承担一项国家级“A 工程”课题项目。

　　研发为基，持续加大研发投入力度。22 年公司研发费用 0.47 亿元，同比增长 52%，研发费用率 5.0%，多年来保持在 5%以上，有望促进公司提升核心技术竞争力，奠定长期发展基石；随着规 模效应日益显现，公司研发费用率小幅下降。

　　近三年来随着公司产品通过下游品牌客户验证，同时受益于集成电路、智能终端、新能源等下游 行业的快速发展，下游客户需求的快速增加，公司各产品类别收入均持续增长，体现了公司雄厚 的技术研发能力和较强的高端产品市场开拓能力。21 年公司取得营收 5.8 亿元，同比增长 40%， 22 年取得营收 9.3 亿元，同比增长 59%，18-22 年 CAGR 高达 47%，且 20 年起增幅持续加速。 公司归母净利润自 19 年起扭亏为盈，21 年归母净利润 0.76 亿元，同比增长 51%，22 年归母净 利润 1.2 亿元，同比增长 62%，19-22 年 CAGR 超 50%。

　　1) 集成电路封装材料收入呈持续增长趋势，伴随公司 UV 晶圆膜、固晶胶相继通过认证批量出 货，集成电路封装材料由 18 年的 0.2 亿元提升至 21 年的 0.8 亿元，21 年翻倍增长。在 22H2 行业景气度下滑的背景下，全年公司集成电路封装材料收入仍实现小幅增长，公司把 握住国产替代机遇，在设计、封测等多家重点客户持续推进新产品导入，各系列产品在测 试、验证、小批量等不同阶段实现多点开花。

　　2) 终端形态日益丰富，智能终端收入快速增长。公司智能终端封装材料收入由 18 年的 0.6 亿 元增至 21 年的 1.8 亿元，18-21 年 CAGR 高达 41%。18 年起公司多款高附加值的智能终 端封装材料产品通过苹果等知名消费品牌认证，开始向相关品牌供应链企业批量供货，实现 国产替代。同时随着 TWS 耳机等终端产品整体需求量不断提升以及公司产品结构优化，近 年来公司智能终端封装材料销售单价及收入均逐年增长。22 年智能终端市场需求相对疲 软，公司克服大环境影响，借助标杆客户效应、开发新客户群实现营收微幅增长。

　　3) 抓住行业高增机遇，新能源应用材料呈现持续高增长态势。21 年取得收入 2.7 亿元，同比 增长 63%。其中动力电池方面， 21 年动力电池系列产品收入 1.7 亿元，同比增长 150%； 公司光伏叠晶材料 19 年起通过客户认证实现批量供货，21 年公司光伏叠晶材料取得收入 0.7 亿元，同比增长 7%。22 年新能源应用材料营收同比超翻倍增长至近 6 亿元。公司及时 扩充产能，份额持续领先，支撑下游客户需求及公司自身营收的快速放量。

　　公司毛利率随产品结构变化及价格波动略有浮动，整体稳定在 30%以上。1）新产品、新客 户释放下集成电路封装材料毛利率稳步提升，且新品毛利率较高，叠加营收起量后规模效应， 相关业务毛利率有望持续提升。2）智能终端封装材料毛利率 21 年提升 3pct 至 58%，主要 由于公司多款高附加值的产品通过知名消费品牌认证，使得产品均价及毛利率均不断提升。 22 年受需求疲软影响，毛利率小幅回落。3）新能源应用材料领域，得益于公司优化调整产 品配方以及销量增加带来规模化效应，22 年新能源应用材料毛利率增加 3pct 至 20%，彰显 突出的成本优势。

　　规模效应凸显，费用率逐年走低。得益于公司产品和技术不断成熟，主要产品在优质客户中 快速导入并放量，营业收入增长较快带动规模效应显现，期间费用率有所下降。销售/管理/ 研发费用率分别从 18 年的 16.4%/12.8%/8.6%下降至 2022 的 5.3%6.3%/5.0%。不断扩大的 收入规模、稳定的盈利能力、突出的费用管控推动公司净利率稳步上行，21-22 年公司净利 率均在 13%以上。

　　电子封装材料贯穿不同工艺环节和应用场景，关乎产品性能及寿命。电子封装包括晶圆级封装 （零级封装）、芯片级封装（一级封装）、器件及板级封装（二级封装）、整机组装（三级封 装）。公司产品系以电子封装材料为主线，主要产品贯穿电子封装从零级至三级不同封装级别。 其中，集成电路封装材料属于零级、一级及二级封装范畴，智能终端封装材料属于二级和三级封 装范畴，新能源应用材料属于三级封装范畴。

　　下游创新与升级推动电子封装材料需求扩容。电子封装材料的下游应用领域非常广泛，在集成电 路、5G 通讯、智能终端、光伏、新能源汽车等战略性新兴产业均有运用。随着我国电子信息产 业的快速发展，需求端的拓展与升级驱动了与之适配的电子材料产业迎来高速发展与技术升级。

　　国际厂商领先，技术、政策、配套及成本优势引领，国内厂商多维成长国产替代进程加速。高端 半导体电子封装材料市场被德国汉高、富乐、陶氏化学等欧美厂商以及日东电工、日本琳得科、 日本信越、日立化成等日本厂商所主导，这些企业掌握高端电子封装材料行业的加工制造技术， 国内厂商起步较晚，核心技术水平整体相对落后。在全球集成电路等产业产能加速向国内转移和 智能终端等核心零部件加速国产化的背景下，从产品交付、供应链保障、成本管控及技术支持等 多方面考虑，高端电子材料国产替代的需求十分强烈，国内企业已在多个细分领域实现突破，正 逐渐形成自身优势，叠加我国政策、资本大力扶持，终端应用的快速成长，国产替代大势所趋。

　　集成电路封装受益半导体产业的快速发展，国内先进封装产业日趋成熟。集成电路封装主要是保 护电路芯片免受周围环境的影响，起到保护芯片、增强导热性能等作用。随着摩尔定律步伐放缓， 封装技术进一步成为推动半导体发展的关键力量之一，先进封装的重要性也在日益提升。 先进封装占比扩大，市场规模进一步提升。据 Yole 数据，全球先进封装在集成电路封测市场中所 占份额将持续增加。2019 年先进封装占全球封装市场的份额约为 43%，并有望在 2025 年占整个 封装市场的比重接近于 50%，后续有望取代传统封装成为主流封装形式。从市场规模看，根据 Yole 数据，22 年先进封装市场规模约为 443 亿美元，受益于多方细分市场的不断应用与渗透， 2028 年该市场规模将达 786 亿美元，22-28E CAGR 11%。相比之下，22-28 年传统封装市场预 计年复合增长率仅为 3%。

　　近年来国内厂商通过并购，快速积累先进封装技术，技术平台已经基本和海外厂商同步，3D 封装、 SiP 封装（系统级封装）等先进封装技术已经实现量产，先进封装占全球比例逐渐提升，助推国 内上游封装材料产业发展。我国先进封装产值占全球比重由 2016 年的 10.9%增长至 2020 年的 14.8%，据中商产业研究院预测，这一比例 22 年进一步提高至 16.6%。

　　全球来看，受益于高性能计算、5G、人工智能等市场的强劲需求，对异质整合和 SiP 等先进封装 技术的导入比例也日益提高，封装材料市场的未来成长将具有高度确定性。据 SEMI 数据，2022 年全球半导体封装材料市场营收达 261 亿美元，并将以 2.7%的 CAGR 增长至 2027 年的 298 亿 美元。国内市场，中游国产晶圆代工提速+上游本土 IC 设计需求提升，大幅拉动本土下游封测需 求，进而拉动上游材料需求。根据共研产业咨询，我国半导体封装材料市场规模由 2020 年的 445 亿元快速增长至 2022 年的 538 亿元，后续随着国内半导体产业链愈加完善，市场空间进一步被 打开，增长速度有望超全球水平。

　　三大封装材料占据主要市场。产品结构来看，封装基板、引线框架、键合线三大主要材料占比分 别为 58%、17%、12%。其他材料中，包装材料占 6%，芯片贴装材料占 4%，底部填充材料、晶 圆级封装电解质、晶圆级封装电镀化学品各占 1%的份额。

　　集成电路封装材料对标国际知名公司，引领国产替代。公司致力于为集成电路封装提供晶圆固定、 导电、导热、保护及提高芯片使用可靠性的综合性产品解决方案，产品主要应用于芯片封装、功 率器件封装、板级封装等的粘接、散热、填充、包封、系统屏蔽等，开发出集成电路封装领域的 关键材料，主要产品包括： 1） 晶圆级封装系列：晶圆 UV 膜，是用于半导体晶圆减薄、划片工艺的辅助材料之一。 2） 芯片级封装系列：芯片固晶材料，是芯片封装工艺中用于晶片与引线框架之间、晶片与晶片 之间、晶片与基板之间粘接的关键材料，包括固晶导电材料、固晶绝缘材料、固晶导电膜、 固晶绝缘膜等。 3） 板级封装系列：导热界面材料、SMT 贴片胶、板级底部填充胶等，主要用于 PCB 板级封装 工艺中的结构粘接、导热、导电等。

　　“传统应用+先进封装”双轮驱动，集成电路封装材料加速向上拐点已至。除上述三大产品线外， 公司先进封装材料固晶膜（DAF）、芯片级底部填充胶、AD材料、芯片级热界面材料等也已在国 内头部 IC 设计厂、封测厂等展开认证，有望于 23H2 起初步出货上量。一方面，公司现有批量供 货的产品线 UV 膜、固晶胶等伴随导入产品型号及料号的增多，产品份额、渗透率逐步提升，有 望开启从“1”到“N”的加速成长阶段；另一方面，公司先进封装材料卡位优势明显，将受益于 先进封装技术突破及应用趋势，引领国产替代。叠加半导体行业周期底部明确，下游封测厂稼动 率有望环比改善，公司集成电路封装材料业务有望迎来加速向上。

　　随着小型化及器件功能密度和多样化提升的诉求，单个封装里多颗芯片的产品越来越多。同时， 为了更好地导热和更快的传输速度，晶圆的厚度变得越来越薄，芯片打线区域越来越窄。传统的 芯片胶水 DAP（Die Attach Paste）由于不容易控制芯片粘接厚度和胶体溢出无法适用于未来封 装形式的需求。而芯片粘接薄膜 DAF（Die Attach Film）很好地解决了传统的装片工艺、特别 是薄片堆叠装片中遇到的挑战。DAF 由于拥有初步预固化的特点，胶膜保持了最小的流动状态， 黏接层的厚度也可以精确地被控制，渐获封装厂青睐。目前该领域呈现汉高、日本日东及日立三 足鼎立的局面，公司 DAF 膜已实现向深圳市晶封半导体、深圳市瑞浩柯科技的小批量销售，同 时处于长电科技、华天科技和通富微电的验证测试中，已通过行业关键客户的质量可靠性验证， 23 年有望实现小批量订单，打破国外厂商对 IC 封装制程固晶膜材领域的垄断。

　　芯片级热界面材料：大功率芯片封装散热的关键材料，公司掌握相关分子结构设计和自主合 成技术

　　热界面材料（Thermal interface material，简称 TIM）是提升芯片封装体内不同材料间散热性能的 关键热传导材料，涂敷在散热电子元件与发热电子元件中间，降低两个电子元件之间接触热阻。 其分为不同等级，TIM 1 涂覆于倒装芯片集成电路和均热板之间。TIM 2 以外壳、金属外壳或散热 器的形式在完成的封装、组件或模块与散热器之间进行分配。

　　随着芯片技术的提升，面向中大功率器件等更高散热效率的需求，急需研制芯片封装用高导热、 高可靠性的热界面材料，突破日本、美国对该材料的垄断。TIM1 所要求的高导热、低模量、高伸 长率以及回流焊后的可靠性，对原材料的纯度、粉体的改性润湿技术、产品的制备工艺以及应用 等，提出了极高的要求。公司通过树脂结构改性，设计高分散、润湿的官能团结构，实现树脂与 粉体的良好润湿、分散；通过精细优化填料搭配，降低体系粘度及提高应用界面的润湿性；通过 优化树脂比例搭配，提高体系固化反应程度，现已形成 10 项产业化发明专利。

　　底部填充胶作为先进封装关键材料可以提高产品可靠性。一级底部填充材料主要用于芯片与基板 的连接，分散芯片表面承载应力，缓解芯片、焊料和基板三者热膨胀系数不匹配产生的内应力， 保护焊球、提高芯片抗跌落与热循环可靠性等，产品需要具有很好的流动性、高可靠性、低热膨 胀系数，对产品的配方及工艺要求极高。底部填充工艺是将环氧树脂胶水点涂在倒装晶片边缘， 通过“毛细管效应”，完成底部充填过程，然后通过加热使胶水固化。

　　底部填充可应用于倒装芯片、2D、2.5D、3D 和单个基质、晶圆和面板级别中的其他封装架构。 倒装芯片底部填充胶用于芯片与封装基板互连凸点之间间隙的填充，精度一般为微米级。因此底 部填充胶在解决倒装芯片封装可靠性方面发挥着非常重要的作用，已在先进封装如倒装芯片封装， 2.5D 以及 3D 封装中存在非常广泛的应用。考虑到广泛的适用范围，GII 预计全球底部填充材料的 市场规模在 2020 年为 2.9 亿美元，并将以 7%的 CAGR 增长至 2027 年的 4.7 亿美元。

　　公司配合国内头部客户开发芯片级底部填充材料，通过球形填料复配技术，实现在相同填料含量 情况下，最大程度降低粘度，确保在芯片底部填充时具有良好的流动、填充效果；通过纳米填料 的引入，提高材料韧性，使得芯片封装经受住严苛的可靠性测试。目前产品在长电、富士通验证 中，已通过理化性能以及工艺性能测试。

　　集成电路领域技术国内领先，业务逐步放量。集成电路封装材料的技术难点主要在于，集成电路 封装对材料的理化性能、工艺性能及应用性能综合要求极高，必须满足集成电路封装的特殊工艺 要求。一般情况下，集成电路器件在高温高湿处理后需要能耐受 260℃无铅回流焊，并要求封装 材料没有脱层、不龟裂、不损伤芯片等，同时封装好的集成电路器件须通过高温、高湿、老化等 可靠性的系列测试。要达到以上工艺性和可靠性的要求，封装材料对不同材质的粘接性、韧性、 弹性、强度都有特定要求。在功能性方面，集成电路封装材料一般带有导电、导热、屏蔽以及光 敏等特殊功能。此外，封装材料在高纯度、超低卤含量以及超低重金属含量也均有不同的要求。 与国际先进水平相比，国内目前仍存在较大的技术差距，开发方面处于弱势，85%以上的封装材 料依赖进口。公司是国内少数几家集成电路封装材料开发且实现量产化的企业之一，对于集成电 路材料国产化进程起到了重要的推动作用。具体来看：

　　1) 公司晶圆 UV 膜产品从制胶、基材膜到涂覆均拥有完全自主知识产权，并已在华天科技、长 电科技、日月新等国内多家知名集成电路封测企业通过产品认证并批量供货。根据行业公开 信息，除公司外，暂未有其他拥有自主知识产权并实现产品批量供货的国内供应商。但相比 国际竞争对手，公司市场份额目前仍相对较低，具备一定提升空间。 2) 芯片固晶导电胶等产品，覆盖 MOS、QFN、QFP、BGA 和存储器等多种封装形式，已通过 通富微电、华天科技、长电科技等国内多家知名集成电路封测企业验证测试，并实现批量供 货。根据行业公开信息，除公司外，国内供应商仅有长春永固实现产品供货。但相比国际竞 争对手，公司市场份额目前仍相对较低，具备一定提升空间。 3) 在先进封装材料方面，公司芯片级底部填充胶、Lid 框粘接材料、芯片级导热界面材料等产 品目前正在配合国内领先芯片半导体企业进行验证测试，与此同时，公司还承担了集成电路 领域国家重大科技、重点科研项目等，对于集成电路材料国产化进程起到了一定的推动作用。

　　产品应用升级对上游材料提出更高要求。消费电子产品整体遵循“一代产品，一代材料”的发展 特征。从智能终端产品的应用发展来看，智能化、大尺寸全屏幕、多摄像头、防水、超薄等特点 成为智能终端产品最显著的发展方向，由此衍生出对上游粘接材料的导电、强度、韧性、密封性、 耐化学品性能等提出较高的要求，与此同时对适配于声学模组、光学模组、屏显模组、结构密封 等辅助工艺材料需求也显著增加。 新兴智能终端高算力、微小化趋势推动导热、散热等需求。以 MR 为代表的新兴智能终端更需要 兼顾高性能与微小化的需求，例如苹果 Vision Pro 采用双芯片设计，一颗 Mac 同款的 M2 芯片解 决算力问题，同时配置一颗实时传感器处理芯片 R1 解决延迟问题。M2 在全功率状态下消耗大约 15W，相比之下，iPhone14 搭载的 A16 芯片单核功耗仅约为 5W。M2 结合 R1，运算量大，易发 热，影响用户体验。而 Vision Pro 体积小，很难内置大型散热风扇，在小尺寸内做到高散热也一 直是行业难题，因而对于被动散热材料或各类复合型散热方式提出更高要求。

　　智能终端应用材料高成长，高壁垒，盈利能力强。与国内大部分成熟的消费电子终端组装及零部 件供应链体系不同，消费电子上游功能性材料尚未完成产业链转移，该领域主要由成立时间更长、 具备更强研发能力的平台性海外材料企业主导，尤其是一些由终端大厂直接认证的重要功能材料。 随着我国电子信息产业的快速发展，单一终端产品的迭代升级（如消费电子轻薄短小，兼顾高性 能、低功耗、轻量化的诉求）和新兴终端（如 AR/VR、新能源车等）形态的百花齐放持续推动了 电子功能材料需求与附加值的增长，国产替代迫在眉睫。同时消费电子应用材料具有“一代终端， 一代材料” 的特性，要求技术的快速迭代，也因而享有更高的行业壁垒和盈利能力。

　　消费电子周期底部拐点明确，有望迎供需两侧改善。供给端，全球许多终端厂商和渠道公司的库 存正在恢复到健康水平，且关键零部件供应和成本趋于正常化。需求端则源于成熟市场换机需求 和新兴市场的潜在需求。以智能手机为例，得益于厂商的库存全面正常化，以及部分地区市场需 求的温和复苏，全球智能手机市场的单季度跌幅已收窄，23Q2 全球智能手机出货量同比下滑 10% 至 2.6 亿部，单季度同比降幅自 22Q4 以来已持续收窄，国内手机出货量季度降幅也已收窄， 23Q2 同比下滑 5%至 6,430 万部。Canalys 预测全球智能手机出货量将在 24 年起恢复 4.4%的正 增长并有望持续向好。

　　公司的智能终端封装材料广泛应用于智能手机、平板电脑、智能穿戴设备的屏显模组、摄像模组、 声学模组、电源模块等主要组件及整机设备的封装及组装工艺过程中，提供结构粘接、导电、导 热、密封、保护、材料成型等复合性能，对最终产品性能有着极为重要的影响，且随着消费智能 终端高度集成化、微型化、轻薄化、多功能化、大功率化的发展趋势，智能终端封装材料的适用 范围更加广泛，技术要求不断提升。 达到国际先进水平，与国外厂商竞争高端领域。智能终端封装材料方面，国内供应商在技术研发 上已取得长足进步，在中低端领域已占据主要份额，但在以苹果公司、华为公司等知名品牌供应 链为代表的高端应用领域，汉高乐泰、富乐、戴马斯、道康宁等国外供应商仍处于强势地位，公 司基于核心技术研发的智能终端封装材料产品已进入苹果公司、华为公司、小米等知名品牌供应 链并实现大批量供货，与国外供应商全面展开直接竞争，并已在 TWS 耳机等部分代表性智能终 端产品应用上逐步取得了较高的市场份额。

　　智能终端材料多维成长，“应用拓展+客户拓展+单机价值量提升”三重动能，成长空间广阔。从 公司营收结构来看，主要分为海外北美头部客户苹果和安卓客户，根据招股书数据，19-21 年来 自苹果收入占公司智能终端材料收入比例在 50%左右。产品应用广方面覆盖 TWS 耳机、Pad、 VR/AR 等，其中当前主要以 TWS 耳机为主。1）在 TWS 耳机方面，根据公司智能终端材料营收 结构测算，当前公司在苹果TWS耳机中占据较高份额，但在安卓客户中渗透率较低，我们认为公 司在海外头部客户的示范效应下有望切入更多国内安卓系品牌份额，实现国产替代。2）从应用 拓展角度，公司正从TWS耳机延伸到单机价值量更高、市场空间更大的手表、平板、笔记本、手 机等领域，例如其中的摄像模组、声控系统、电源等，且未来伴随验证材料种类及料号数量的增 加，单机价值量有望进一步提升，从而打开更广阔的成长空间。

　　动力电池高增延续。SNE Research 最新数据显示，2022 全年全球动力电池装机量达到 518GWh， 同比增长 72%。根据 SNE Research 的预测,到 25 年全球动力电池安装量为 1,163GW，到 30 年， 动力电池安装量为 2,963GW。21-25E CAGR 为 41%，21-30E CAGR 近 30%，未来有望步入长 期、持续高增长通道。国内方面，据 GGII 数据，22 年我国动力电池装机量超 260GWh，同比增 长近 9 成。且从上半年来看，国内新能源车销量超 300 万辆，同比增长 38%，相应带动动力电池 装机量达到 143GWh，同比增长 42%，行业高景气得以延续。

　　光伏产业规模逐步扩大。自 2011年以来，中国、日本和美国在太阳能光伏应用领域取得了重要进 展，成为全球光伏应用增长的主要推动力。据中国光伏行业协会统计，2022 年全球光伏新增装机 230GW，同比增长 35%，23 年全球光伏市场需求持续保持旺盛。随着光伏行业整体效率的提高 和市场信心的增强，2022 年中国光伏新增装机达 87GW，同比增长 59%，中国光伏装机量已连 续十年位居全球首位。中国光伏行业协会预计，在保守情况下，2023-2030 年中国光伏新增装机 预测约 95-120 GW；乐观情况下，中国光伏新增装机预测约 120-140 GW。

　　国内动力电池、储能电池、光伏发电产业链发展成熟，自下而上带动上游细分材料领域国产化。 目前国内动力电池、储能电池和光伏发电的产业链已十分成熟，行业内有众多如宁德时代、比亚 迪、隆基股份、通威股份等龙头企业，对于新能源应用材料细分行业来说，上游的原材料加工行 业产品种类齐全、生产工艺成熟、品质逐步提升，产能产量充裕。下游的动力电池和光伏组件生 产行业中，国内厂商已占据全球较大的市场份额，有能力自下而上带动上游材料行业提升市场地 位。 动力电池应用领域，公司动力电池应用材料主要用于新能源动力电池的结构粘接、导热等，招股 书根据行业动力电池包用胶量的经验数据，结合动力电池出货量，估算出 2020年全国动力电池封 装材料行业规模约为 6.80 亿元，随着动力电池的快速增长，封装材料需求大幅增长，预计到 2025 年行业规模约为 48.22 亿元 ，20-25E CAGR 高达 48%。光伏电池封装材料领域，公司光伏 电池封装材料主要应用于光伏叠瓦组件的结构粘接、导电等，根据招股书对行业光伏叠瓦组件用 胶量的经验数据，结合光伏叠瓦组件的出货量，估算出全国2020年光伏叠晶材料的行业规模约为 3.03 亿元，预计到 2023 年行业规模约 9.31 亿元 ，20-23E CAGR 同样高达 45%。

　　导入主流客户，处于国际领先水平。动力电池封装材料方面，在宁德时代、比亚迪等动力电池厂 商的带动下，国内动力电池产业链整体处于国际领先地位，公司攻克各项技术难点，基于核心技 术研发的动力电池封装材料产品作为高能量密度、轻量化的关键材料之一，已陆续通过宁德时代、 比亚迪、中航锂电、国轩高科、蜂巢能源等众多动力电池头部企业验证测试，在宁德时代等头部 客户保持较高的供货份额，在比亚迪实现小批量供货，并持续配合下游客户前沿性的应用技术需 求，快速迭代研发，产品具有较强的竞争优势、市场份额处于前列。 产品维度，公司的聚氨酯低密度结构材料已通过行业领先客户认证，预计在 23 年实现量产。产 能方面，截至 22 年底，公司 IPO 募投项目年产 8,800 吨动力电池封装材料产线已建成投产，该 产线显著提升了公司的智能制造水平，在降本增效方面效果明显。同时公司在昆山启动建设第二 条动力电池封装材料生产线 年年底前建成投产，远期四川眉山基地将进一步扩充公司新能源动力电池封装材料产能，满足该领域业务持续增长对产能的需 求。

　　此外，公司光伏叠晶材料继续保持国内市场占有率领先地位，积极拓展与海外光伏客户的合作， 开发新的增长点；储能电池方面，公司密切关注储能市场发展动态，紧抓市场机遇，在储能电池 应用材料方面及时推出精准的解决方案，已实现标杆客户应用，增长动能充沛。

　　1) 收入的增长主要来自于集成电路封装材料业务先进封装和国产化率提高共振，公司产 品和客户覆盖度快速提升来放量；智能终端业务也有望在各个头部品牌的各类 IOT 产 品中持续突破，新能源产业持续高增，带动公司相关产品旺盛需求，我们预测公司 23- 25 年收入分别为 12.4、16.5、20.6 亿元。

　　i. 集成电路封装材料业务：公司集成电路封装材料主要包括芯片级、晶圆级、板级 封装材料，并有多种先进封装材料在认证，产品占据国内领先地位，国产替代空 间广阔。 晶圆级封装材料方面，根据招股书，20 年全球晶圆 UV 膜市场空间约 28.05 亿元，预计到 25 年行业规模约为 43 亿元。公司 20 年晶圆级封装材料收入 0.18亿元，对应全球份额约0.7%。国内市场目前主要由日本供应商所垄断，公司 已成为国内唯一拥有自主知识产权研发并实现大批量供货的晶圆 UV 膜企业，产 品已成功向国内主要封测厂商批量供货，引领国产替代需求。芯片级封装材料方 面， 国内芯片固晶材料依赖于进口，国外厂商占据 90%以上份额，芯片级底部填 充胶亦主要为国外供应商所垄断，国产替代需求迫切。公司芯片级封装材料产品 逐步通过客户认证及认可，向国内主流封测厂商批量供货。我们认为伴随公司现 有产品逐步起量实现从“1”到“N”的国产替代，叠加先进封装大趋势下公司相 关产品逐步通过验证-小批量-批量供货，公司集成电路封装材料业务有望加速成 长。我们预测该业务 23-25 年的收入为 1.3、2.0、2.9 亿元。

　　ii. 智能终端封装材料业务：公司智能终端封装材料产品已进入苹果、华为、小米等 知名品牌供应链并实现大批量供货，并已在 TWS 耳机等部分代表性智能终端产 品应用上取得了较高的份额，未来公司产品应用的拓宽，如手机、平板、笔记本 等终端应用单机价值和渗透率的提升将进一步驱动成长。伴随下游终端需求复苏 以及高端智能终端功能材料国产化率提升，我们预测 23-25 年该业务收入为 2.2、 3.0、3.8 亿元。

　　iii. 新能源应用材料业务：公司新能源应用材料主要包括动力电池系列产品、光伏系 列产品和其他新能源产品。在新能源领域大客户需求快速增长的带动下， 公司收 入增长迅猛。在新能源车及储能高景气的背景下，一二线电池厂扩产节奏加快， 公司作为宁德时代等主要动力电池厂商的主要供应商有望深度受益。我们预计公 司 23-25 年该业务收入为 8.2、10.9、13.2 亿元。

　　2) 我们预测公司 23-25 年毛利率分别为 30.1%、30.9%和 31.7%。23 年毛利率微幅下降 主要由于营收结构变化所致。整体来看，智能终端、集成电路封装材料产品毛利率相 对较高，且我们认为伴随收入起量后的规模效应，以及新产品的高盈利能力将带动集 成电路封装材料和智能终端封装材料毛利率进一步提升，新能源应用材料毛利率相对 偏低，我们预测将保持稳定。近年来新能源应用材料等产品收入占比提升，整体毛利率微幅下降。24 年起伴随高毛利率的集成电路和智能终端业务营收占比回升，综合毛 利率有望同步回升。

　　3) 我们预测公司 23-25 年销售费用率为 4.27%、3.55%、3.04%，管理费用率为 6.97%、 6.91%、5.18%，研发费用率为 4.96%、4.63%、4.61%，整体费用率呈下降趋势，主 要考虑到销售收入快速增长带来的摊薄影响，23 年管理费用率上升主要由于股权激励 带来的摊销费用。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）